O Goldman Sachs tornou-se mais otimista em relação à tese de refino (downstream) da Petrobras. Em relatório divulgado nesta semana, os analistas do banco revisaram para cima as estimativas para a estatal e reforçaram a recomendação de compra para as ações PETR3 e PETR4, citando a disparada das margens globais de refino, especialmente no diesel.
Margens de refino em níveis recordes
Segundo os analistas Bruno Amorim e equipe, os spreads de diesel atingiram aproximadamente US$ 80 por barril em julho, uma máxima histórica. O Goldman Sachs observa que o mercado de derivados já operava em situação apertada antes dos recentes conflitos geopolíticos, com baixa disponibilidade de estoques e elevada utilização das refinarias. Além disso, interrupções persistentes em refinarias russas, provocadas por ataques de drones, continuam limitando a oferta global de diesel.
Outros fatores também reforçam o cenário construtivo, incluindo riscos climáticos, temperaturas extremas durante o verão no hemisfério norte e adiamentos de paradas programadas de manutenção, que aumentam o risco de restrição da oferta de combustíveis. De acordo com a equipe global de commodities do banco, os fundamentos do mercado seguem apertados, tendendo a sustentar rentabilidade elevada no segmento downstream da Petrobras.
Impacto nos resultados da Petrobras
O Goldman Sachs estima que o segmento de refino represente cerca de 25% do Ebitda consolidado da companhia em 2026 e 17% em 2027, acima da participação média de aproximadamente 16% observada entre 2021 e 2025. O banco projeta margem Ebitda ajustada do refino de cerca de US$ 21 por barril em 2026 e US$ 13 por barril em 2027, ante média de aproximadamente US$ 11 por barril nos últimos cinco anos.
A sensibilidade dos resultados ao comportamento dos spreads é significativa. Pelos cálculos do Goldman, cada variação de US$ 5 por barril no spread do diesel pode alterar em aproximadamente 1 ponto percentual o fluxo de caixa livre sobre valor de mercado (FCF yield) esperado para 2027. No caso da gasolina, o mesmo movimento teria impacto de cerca de 0,5 ponto percentual. O diesel possui peso maior, respondendo por cerca de 40% da produção do downstream, enquanto a gasolina representa aproximadamente 20%.
Resultados do segundo trimestre e dividendos
O Goldman também atualizou suas projeções antes da divulgação dos resultados do segundo trimestre, marcada para 6 de agosto. A instituição espera Ebitda ajustado de aproximadamente US$ 18 bilhões, incluindo cerca de US$ 1 bilhão em ganhos não caixa relacionados a estoques no refino. Além disso, projeta distribuição de US$ 3,4 bilhões em dividendos, o equivalente a um dividend yield implícito de cerca de 3,1% referente ao trimestre.
Os analistas ponderam que a remuneração pode ser parcialmente pressionada por um efeito negativo de aproximadamente US$ 3 bilhões no capital de giro, decorrente principalmente de valores a receber do programa governamental de subsídios aos combustíveis. Parte desse impacto deverá ser revertida no terceiro trimestre, segundo o relatório.
Novos preços-alvo e estimativas
Incorporando expectativas mais favoráveis para o petróleo e para as margens de refino, o Goldman elevou suas estimativas de Ebitda ajustado em 6% para 2026, 7% para 2027 e 4% para 2028. O banco também revisou para cima as projeções de lucro líquido. Com isso, os preços-alvo para os ADRs e ações negociadas na B3 foram elevados.
O valor justo estimado para PETR3 passou para R$ 60,90 e para PETR4 para R$ 57,00, ambos cerca de 11% acima das projeções anteriores. Para os ADRs negociados em Nova York, os novos preços-alvo são de US$ 23,70 para PBR e US$ 22,20 para PBR-A.
Na avaliação do Goldman, a Petrobras continua oferecendo uma combinação atrativa de geração de caixa e remuneração ao acionista. O banco calcula que a companhia negocia com FCF yield de cerca de 18% para 2027, bastante acima dos aproximadamente 9% observados em pares internacionais dos Estados Unidos e da Europa em cenário semelhante de preços do petróleo.
Além disso, os analistas veem espaço para a estatal entregar dividend yield entre 12% e 18% em 2027, sendo cerca de 12% provenientes da política ordinária de distribuição e outros até 6% por meio de dividendos extraordinários, sustentados pela forte geração de caixa e pelo baixo nível de alavancagem financeira da companhia.
